深度解析：地缘政治与科技巨头博弈下的美股市场

DeepSeek爆火、关税加征、暂停降息导致美股大幅震荡

中国春节期间，美股市场剧烈波动，主要受DeepSeek发布R1、特朗普政府对部分国家加征关税以及投资者对关税政策或影响美联储政策路径的预期博弈等因素影响。信息技术、能源和工业板块大幅回调，资金转向防御性板块，例如日常消费、通讯服务和医疗保健。

DeepSeek横空出世，对科技巨头业绩预期和资本开支有何影响？

尽管1月27日当周美股AI算力股显著下跌，但2025年业绩预期（彭博一致预期）未出现显著下调。这可能因为市场尚未完全计入DeepSeek的影响，且科技巨头资本开支指引支撑了AI算力股的收入预期。科技巨头最新财年资本开支指引显著高于市场预期，历史上科技巨头的资本开支与股价正相关，反映市场预期资本开支能转化为业绩增长。科技巨头对DeepSeek影响态度分化，但DeepSeek降低AI训练成本的创新或打破科技巨头资本开支、业绩转化与股价上行的正向循环，值得关注。

关税加征阴霾下，哪些美股行业受冲击最大？

2025年2月1日，特朗普宣布对中国、墨西哥和加拿大加征关税。美国自这三国进口的商品主要为工业制品、可选消费品和原材料。加征关税后，可选消费（-1.3%）和工业板块（-1.0%）显著下跌。对中国加征10%的额外关税，未来若对墨西哥和加拿大也加征关税，则高度依赖墨西哥和中国零部件进口的重型机械制造企业、在美国境外设有汽车生产基地的美系汽车制造商、受关税冲击而全球贸易量缩减的美国运输业以及高度依赖进口商品的可选消费品零售商将面临显著压力。

特朗普2.0，美联储将如何应对？

第一轮中美贸易摩擦未导致美联储超预期加息。参考美联储2018年9月的Tealbook预测，其采取了“see through”的立场。若美国对外加征关税采取非阶梯式递增方式，美联储或将继续秉持“see through”的立场，而非超预期加息应对潜在通胀风险。未来美国就业市场走势将是决定美联储货币政策路径的主要变量。尽管投资者预期美联储今年仅降息两次，但若美联储再次采取“see through”立场，同时美国就业形势因联邦政府暂停招聘/裁员而走弱，今年实际降息幅度或超过当前市场预期以及去年12月美联储SEP的指引。建议投资者关注二季度起美国就业市场的变化趋势。

美国大选以来，美股基本面如何演绎？

截至2月6日，标普500已披露最新季报的306只成分股中，盈利和营收超预期的比例分别达60%和23%，盈利超预期比例和幅度环比下降。大选以来，标普500的2024年业绩预期上调，但2025年预期下修，剔除MAG7后趋势更明显。一级行业中，仅金融、通讯服务和公用事业的2024/25年盈利预期上修，顺周期的上游资源品与工业和房地产的业绩预期下修最多。细分行业看，娱乐、航空、银行、券商资管、邮轮、多元金融等的两年盈利预期上修显著，一方面特朗普新政对金融板块利好被逐步反映，另一方面内需消费板块受关税影响相对较小，在美国经济尚有韧性的背景下投资者信心较强。

美股估值高企，哪些板块仍具吸引力？

截至2025年2月3日，标普500指数与道指的动态PE均已攀升至历史均值以上两倍标准差水平。自由现金流收益率和股东现金回报率显示当前美股大盘蓝筹性价比相对较弱。鉴于无风险利率持续维持高位，当前美股整体估值水平依然偏高。美股一级行业中，目前仅有房地产、能源及医疗保健等少数行业的估值处于相对较低水平。年初以来，原材料与能源行业已经历一轮显著的估值扩张阶段。回溯2018年中美贸易摩擦时期，尤其是在美股市场经历显著回调阶段，必选消费、电信服务及医疗保健等行业动态PE却呈现出逆势扩张态势，反映出在贸易摩擦带来市场不确定性增强的背景下，投资者风险偏好的转变。

美股流动性尚充裕，但此格局能维持多久？

自特朗普获胜以来，EPFR和ICI口径统计的机构投资者持续净流入美股。但自去年12月起，机构净流入趋势出现放缓迹象。去年11月和12月美国个人投资者的保证金贷款余额飙升，逼近2021年以来的历史高位。尽管美国TGA和银行储备金余额仍相对充裕，但美联储的逆回购余额已大幅降至4554亿美元，较年初减少了4330亿美元，显现出美国金融体系的超额流动性正在迅速枯竭。当前美国金融体系流动性状况尚属稳健，但需警惕美国债务上限问题解决后，财政部重新增加发债可能对美股市场流动性产生的虹吸效应。在美日货币政策出现分化的背景下，若套利交易再次逆转，亦会对美股市场带来冲击。上述潜在的流动性风险事件预计将从今年6月开始成为市场重要观察时点。

多重不确定因素下，哪些美股行业值得配置？

今年上半年美股面临多重不确定因素，包括特朗普的关税政策，美联储的利率政策，个别科技巨头的云计算、数据中心业务增速不及预期等。此外，目前美股整体估值依旧高企，此前经济“不着陆”、“减税和放松监管”的乐观情绪被充分透支后，也缺乏进一步上行的催化动能。因此，在上述问题明朗化之前美股预计延续高波动的箱体震荡行情。建议关注：1）估值较为合理、防御属性强的医疗保健；2）内需驱动的服务类消费；3）行业景气度上行的券商和资管；4）受益于算力成本下降预期的AI应用和软件标的；5）高股息率的传统电信和公用事业。在关税、美联储货币政策路径等问题明朗化之后，若年中的债务上限问题也平稳过渡，且估值溢价也较为充分地消化后，我们判断美股风格将重新切换到大盘蓝筹。

风险因素：

1）美国与全球贸易摩擦加剧；2）美联储降息不及预期或超预期收紧货币政策；3）美国金融体系爆发流动性危机；4）美股业绩普遍不及预期。